第一步：投资人缴款，主承销商在扣除承销费用后，将净额划入项目公司开立的募集资金专用账户，该账户由监管银行监管，资金划出必须用于约定的项目。

　　第二步：项目建成后，项目产生运营收入，具体包括使用者付费即市场化收入、政府付费即政府购买服务支出和政府财政补贴，而这里的政府财政支出应全额纳入当年财政预算并经同级人大批准。

　　第三步：项目收入直接划入由监管银行监管的项目收款专用账户中。若有剩余，则将剩余资金划入发行人日常账户。

　　第四步：若项目运营收入无法覆盖应支付债券本息，则安排作为政府出资方代表的国有企业履行外部增信机构职责，就实际账户金额与应付本息的差额部分进行补足。

　　第五步：在债券付息日前，项目公司将付息兑付款项划入登记托管机构开立的账户，完成本息兑付。

　　由此，PPP模式与项目收益类债券实现了无缝对接，当PPP模式的架构搭建起来后，项目收益类债券的交易结构也自然形成。

　　项目收益类债券发展展望及政策建议

　　（一）项目收益类债券应用前景广阔

　　稳增长依托于稳投资。但一方面，货币政策不能过度宽松；另一方面，财政收入相对不足，制约了货币政策与财政政策对稳投资的支持，所以要扩大融资渠道，服务于稳投资战略。在此背景下，重点服务于市政基建的PPP模式和项目收益类债券将有广阔的应用空间。

　　国务院于5月19日转发了《关于在公共服务领域推广政府和社会资本合作模式指导意见的通知》，明确指出在能源、交通运输等十个领域推广PPP模式和项目收益类债券，并要求从财税、价格、土地、金融等方面加大支持力度，大大延伸了PPP模式和项目收益类债券的适用领域。

　　国家发改委5月25日首批公布的PPP项目多达1043个，项目范围涵盖水利设施、市政设施、交通设施、公共服务、资源环境等多个领域，总投资为1.97万亿元。若其中50%的项目选择发行项目收益类债券，单个项目60%的资金通过项目收益类债券筹集，那么基于这些项目的发债额度将达到近6000亿元，约为2014年全年企业债券发行规模的86%。

　　因此，从项目供给的角度看，基于PPP模式的项目收益类债券将有广阔的应用前景。

　　（二）政策建议

　　1．积极鼓励PPP项目通过发行项目收益类债券进行融资

　　在我国当前的经济形势下，以项目收益类债券作为PPP项目的融资渠道，将会发挥越来越重要的作用。建议相关部门在推广PPP模式时，鼓励项目公司开展债券融资；对于进入PPP项目的项目发债申请业务，简化发行审核程序。建议地方政府对PPP项目利用债券融资给予贴息，或鼓励地方资信条件较好的企业对债券进行担保，从而降低项目的实际融资成本。

　　2．放宽公开发行项目收益类债券的基本条件

　　目前，我国《证券法》正面临修订，其中对于公开发行债券基本条件的修订方面较为引人关注。在《证券法》及配套部门的规章中，对公开发行债券发行人成立时间、净资产规模、盈利能力、发债额度等方面均有相关规定。对于项目收益类债券来说，与一般企业/公司债券的最大区别就在于还款主要依赖于项目收益及外部增信，而并非发债主体本身。因此，笔者建议在新修订的《证券法》中单独规定项目收益类债券的发行条件，特别是放松对项目公司净资产规模、盈利能力等方面的要求，使更多的优质项目可以公开发债融资。

　　3．建立项目收益类债券的信用评级体系

　　由于偿债来源的不同，项目收益债券与一般企业/公司债券的信用评级要素和指标有着较大区别。项目收益类债券应重点考察项目收益的预测合理性、影响项目收益的因素以及项目建设及运营的风险。从理论上讲，资产证券化的信用评级体系可以作为项目收益类债券的参考，但应注意资产证券化一般是以具有稳定现金流的资产作为基础资产，可以用历史数据推断未来；而项目收益类债券发行时项目尚在建设中，并无历史运行数据可供参考，因此，建议结合项目收益类债券的特点，建立相应的信用评级体系。

　　4．完善项目收益类债券的交易结构