作者简介： 郭巍先生2007年毕业于哈尔滨工业大学获得硕士学位，同年进入中国五矿集团公司，先后任产业地产开发项目专员、项目经理、区域项目拓展负责人。郭巍先生长期从事园区开发与运营，具有十年的园区开发与运营经验，在新华社瞭望周刊发表《新型城镇化推进四原则》以及《里昂惕夫产业关联模型在园区规划中的应用》等署名文章。对于园区开发模式设计、园区开发理念、园区开发实际操作、政府谈判具有丰富的经验。先后为中国葛洲坝集团、中国冶金科工集团、中国电建、江苏中南建设等百余家施工企业进行过PPP模式实操讲座，为国内三十余个地方政府提供过产业发展咨询。(邮箱：guowei2903148@126.com)　

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　　资产证券化与“股权交易池”视角下园区开发PPP模式实操之社会资本退出


　　在产业地产十年PPP模式全流程实践思考的中篇（点击“阅读原文”，可查看《产业地产十年PPP模式全流程实践思考（中）》），我对园区PPP模式的运营进行了解读。一个产业园区（城镇综合开发、特色小镇、园区开发等等）运用PPP模式进行运营主要关键有三点。第一产业园区的土地获取方式，第二产业园区的产业规划，第三就是产业园区的产业招商引资。如果一个采用PPP模式运作的产业园区能够很好的完成以上三点，那么在最后的PPP模式移交与退出环节就会非常的从容。在这里我以实际操盘的经验来讲，现在我们对于PPP模式的相关政策与实施方法讨论很多，然而在实践中政府、社会资本、金融机构更多的是从自身的实际利益出发，因此PPP模式的精神和参与三方的利益如何在实践中统一就变得至关重要。

　　2016年12月江西某市领导和我有过这样一次对话（本次文章主要是为了就事实讨论而非现象报道故隐去城市名称），“小郭，你们对于园区开发PPP模式策划、咨询、融资、全流程设计做得确实很好，实践经验也很丰富，PPP模式也是国家力推的模式特别是在城镇综合开发领域，但是这个园区PPP模式开发项目我仍然需要再斟酌。因为就在上个月一条3亿成本的环城公路被修成了4个亿，你让我如何判断该采取何种模式？”听后我也无从回答，从这番对话中不难看出，一条3亿成本的环城公路修成4个亿，明显就是物有所值评价没有做好，但是此时我去和领导解释物有所值评价这个概念恐怕也毫无意义。有人问为什么不去解释呢？第一这条环城路一定是做过物有所值的，第二，这条路也一定是经过竞争性程序进行了采购并签署了合同，第三，之所以3个亿的路修成了4个亿很明显也是PPP模式参与的三方最终的一个结果妥协（1、政府方需要修路，2、金融机构需要获得融资收益，3、施工方需要工程利润，至于物有所值也就只能先“呵呵”了）。自2015年以来经手咨询的PPP项目，很多融资机构明确提出要自带施工方才能对项目融资，因为PPP项目融资无担保，因为一定有担保无论对于政府、社会资本（央企、民企）都会增加资产负债率，对于央企来说资产负债率国资委也是有考核要求的，民企对于大型基建项目别说担保，甚至的连资本金都需要从外部融资。

　　因此一个完整的PPP模式必须对后续运营和退出环节进行仔细统筹和考虑，这也就是我为什么要从实践的角度来谈一下PPP模式的运营。在实践过程中只有有了运营才会提高整个项目收益，只有通过运营的规划与创新才能提升整个项目的价值，固定资产投资的价值只要投了就是固定的价值，每年会有折旧，只有赋予项目真正的运营才能够从另一个层面提升项目的价值。因此如果有一条环城公路成本3个亿，运营收益充足并且逾期良好，即使政府付费2个亿我也会去投标，因为预期收益好，这个项目作为社会资本的我才能干，运营才是PPP模式实践的硬道理。因此也就是本轮PPP模式为什么一定要强调施工与运营进行统一，没有运营就不能算作PPP模式。良好的PPP模式运营才能够为社会资本后续的退出，金融机构的融资提供坚实的保障，形成“政府有决心，社会资本有信心，融资机构放心的局面”。

　　近期PPP模式得到了国家层面的大力支持，国家为了让PPP模式更好地进行下去，调动了各种宝贵资源，国务院各部委的行业规划中只要涉及基础设施与公共服务的领域都强调了PPP模式，国家相关金融机构也都尽全力想法设法解决PPP模式融资的问题。为什么要下大力气这么做？因为与其让PPP模式参与方在“黑市”融资交易（我把不符合PPP精神和相关政策法规规定但在实践中依旧存在的PPP项目融资统一叫做PPP融资“黑市“，中国的资本市场分为两类一个是符合融资规定和产业政策的官价，一个是不符合融资规定和产业政策的”黑市价“，理论上分析我们看官价，实践操作价格我们看”黑市“，因此就有了理论上3亿的项目修成4个亿的情形。2010年国家对房地产市场严格调控，产业地产不幸被列入调控名单，6月-8月之间基金对房地产融资财务成本从16%最高时飙到22%，这就是房地产融资的“黑市”价），莫不如把PPP模式融资难的问题摆到明面上来。因此去年12月21日发改委和证监会联合下发的《推进传统基础设施领域政府和社会资本合作（PPP）项目资产证券化相关工作的通知》和2月17日上交所、深交所分别对各自的市场参与人发布了《关于推进传统基础设施领域政府和社会资本合作（PPP）项目资产证券化业务的通知》都很好的促进和完善了PPP项目的融资与退出。资产证券化的热度再一次被提高，自2016年初我就预测最符合PPP模式特点的融资方式就是资产证券化，那么在这里我再来预测也许一年也许几年之内另一个会再次让PPP模式融资沸腾的融资方式，PPP项目SPV公司的股权交易池，这个股权交易池是和新三板结合还是另辟交易板块和市场，这个是操作层面的事宜，但是从PPP项目本身的实质来看，股权交易池的建立将进一步加大PPP项目参与方的热情和热度，为社会资本退出和资产移交提供更加便利的渠道。有了这两个法宝，PPP模式将如虎添翼，为地方提供基础设施与公共服务，为社会资本提供参与经济建设的条件，为金融机构脱虚入实提供实体资产。那么关于“PPP项目股权交易池”的结构和典型特征我后续也会写出自己的观点和看法。

　　接下来我结合资产证券化来谈一下在产业地产PPP模式实践过程中关于退出与移交的一些实践心得。资产证券化，是指将原始权益人/发起人不易流通的存量资产或可预见的未来收入构造和转变成为资本市场可销售和流通的金融产品的过程，是一种以资产信用为支持的，重新包装现金流的投资银行技术。实际上是一个资产重组、优化和隔离的过程，即对基础资产重新配置、组合形成资产池，并通过资产池设立信托(SPT)或真实销售实现基础资产与发起人的风险隔离。可预期的现金流是进行证券化的先决条件。证券化表面上是以资产为支持，但实际上是以资产所产生的现金流为支持的。由于证券化的是资产所产生的现金流而不是资产本身，所以基础资产也不一定具有物质形态，只要能带来稳定的现金流即可，如应收帐款等。

　　产业地产（城镇综合开发、特色小镇、园区开发）开发的特点是前期投入资金量大、开发周期长、资金回流慢、资产质量和价格逐步提升的一个过程。举个例子，2011年我在汕头操盘的一个产业地产项目8平凡公里，前期投资预计总额500亿元，启动区1平方公里投资总额近96亿元，项目动态回收期大约要8年，因为项目整体开发由我们负责，包括园区内的水电路管网都需要用PPP模式进行操作，资金缺口巨大。经测算项目中标后的的第二年资金使用进入高峰期，虽然安排了股东借款、产业基金和银行贷款，资金压力需求仍然巨大。但是结合PPP项目资产证券化事情就变得不一样了，我们筹划将已建成项目预期租金收益，非经营性项目政府付费收益以及相关政府补贴打包进行项目资产证券化，为园区下一步开发募集资金，保证园区滚动可持续开发顺利进行。因为募集的资金也是用于园区的下一步开发，因此下一步项目的陆续建成又可以进行未来现金流收益的打包形成基础资产继续进行资产证券化，这种滚动开发的模式第一可以减少社会资本的资金压力，第二可以用较小的资金启动较大的公共服务建设项目，第三随着园区逐步成熟，运营收益逐步改善保证了项目资产证券化的可持续实施，同时对资产证券化项目具有很强的增信，当项目资产运营期限期满后，项目资产通过股权和资产转让的方式移交给政府。

　　在这里我再深入谈一下产业地产（城镇综合开发、特色小镇、园区开发）与PPP模式在精神层面和操作层面高度的符合，共有三点。大家对于PPP的理解一定要明确一个概念PPP是一种模式，PPP这种模式必须高度依赖于项目而开展，因此就有了什么项目适用于PPP模式这个问题，“PPP+项目”才构成了完整的PPP项目。第一，产业地产是随着中国新型城镇化的发展而兴起的一种产业与地产结合的开发形式，其最终目的是促进产业发展打造以人为本的集生活、居住、产业发展于一体的微观经济载体。PPP模式为了提高效率、降低成本、更好地服务经济发展提供公共服务质量的一种政府与社会资本进行合作的一种模式，可以说两者都是以经济发展、百姓安居乐业为出发点。第二，产业地产投资时间长，效益低，更多是为了政府经济发展做贡献，但同时又可以形成大量的优质的地产和产业资产，缺点是没有现金流。PPP模式可以解决政府投资基建与公共服务资金投入过多，财政压力过大的困境。资产证券化可以解决短期现金流的问题。因此产业地产+PPP+资产证券化（不局限与资产证券化，还可以是基金、信托、租赁、夹层、公司债、私募公募资金、资产质押等等花式融资）组合起来就解决了各自问题，形成良性互动。第三随着货币政策的时松时紧，产业地产+PPP+资产证券化是当前中国资产配置的保值增值的最佳途径，容易广泛吸引社会资本积极参与。很多人现在会在知乎上问我关于华夏幸福的成功的关键和可复制性，我在这里给大家提供一个逻辑，想通了这个逻辑，华夏幸福的问题就都迎刃而解。产业地产是以产业发展+土地要素而形成的一种开发模式，其特点产业发展拉升土地要素价格，土地要素服务产业发展，因此产业地产商大多体量较大，没有个2平方公里土地都不好意思说自己是产业地产开发商，按照通常投资强度来算一平凡公里“三通一平”加道路绿化的基建也要十几个亿。在国内这个货币环境下，产业地产土地要素的价值取决第一国家货币的政策，第二区域发展的经济环境，第三产业发展带来的附加价值。因此从以上三点考虑，我们不难理解华夏幸福快速发展的原因。一块1000万的土地，随着货币不断的注入，京津冀区域环境的改善、区域产业发展，资产在保值的同时也有增值，盈利自然就是必然的。但最大的问题仍然是现金流，通过花式融资将资产变为现金保持公司持续的投资与开发，这也就是去年华夏幸福不断收购“壳”资源的原因。也就是前几天，华夏幸福发布公告，下属全资子公司固安九通基业公用事业有限公司、三浦威特园区建设发展有限公司，分别拟通过合格证券公司或基金子公司设立资产支持专项计划发行资产支持证券进行融资

　　PPP项目另一个退出渠道预测-“股权交易池”，这个想法诞生于2013年，实际上在2011年我们就有过产业地产公司整体上市的想法，后续因集团整体上市的种种原因，想法搁置。PPP项目的特点决定了，我们必须要依托于项目建成后的项目价值进行融资和退出，因此这个“股权交易池”可能会依托于“新三板”，实力强的企业可能依托于自身母公司的上市平台，如果PPP模式蓬勃发展，也许也会建立专门的股权交易市场，毕竟PPP模式在2017年将成为中国基建和公共服务领域的固定资产投资重要手段进而拉动GDP增长。

　　那么到今天的产业地产十年PPP全流程实践思考我就和大家分享到这里，本次系列连载我从产业地产的定义、类型、特点、运营、产业规划、资产退出、企业资产增值运营和产业地产金融的角度与大家分享了产业地产的PPP模式，大型综合城镇开发往往是投资大、收益慢、现金流风险高的一类PPP项目，国内除了中国五矿、中信集团、中交集团、中粮集团等大型央企，很少有企业有这种实力去投资，当然这几年民营企业华夏幸福、联东U谷凭借自身独特的运营模式和京津冀协调发展的机遇也做了很多成绩，希望我的实践经验能够给大家提供积极的借鉴意义。