作者：吴亚平  国家发展改革委投资研究所体制政策室主任、研究员

　　PPP项目的合理投资回报率（本文所称财务内部收益率或投资回报率均指全部投资所得税后内部收益率）是社会资本方作出投资决策和政府制定投融资政策的重要依据。对使用者付费的PPP项目，现阶段的合理投资回报率可以定在7.0％～8.0%左右，而对政府付费项目最好设定为5％～6%左右。建议国家发展改革委会同有关部门联合发布PPP项目财务基准收益率。

　　一PPP模式下项目投资回报率是社会资本方关注的核心问题

　　PPP项目的目标是提供公共服务，公共服务的数量和质量等完成情况也仍是政府对PPP项目进行业绩考核评价的重点。需要引起注意的是，对于以营利为主要目的的社会资本方来说，其投资建设或运营PPP项目就是一种投资行为，与其投资产业项目甚至金融投资活动没有本质区别，最终目的都是要获得合理的投资回报。因而，PPP项目投资回报率的基准值或合理取值问题，无疑是社会资本方作出投资决策时的重要依据，是其关注的核心问题之一；对政府来说，也是研究策划PPP项目、制定PPP项目实施方案时要确定的重点内容，是政府为PPP项目配置相关投融资政策的重要依据，当然也是其与社会资本方进行PPP协议谈判时要回答的一个关键问题。对社会资本方来说，PPP项目的投资回报率当然是“多多益善”；对地方政府来说，则无疑是“越低越好”，这意味着使用者付费额或政府补贴、付费额可以越低，同时政府承受的来自社会公众的压力也越小。问题是，目前PPP项目或社会资本方的投资回报率到底多少才算合理？或者说，基准投资回报率多少是地方政府和社会资本都可以接受的？然而，目前基础设施和公共服务领域缺乏针对PPP项目的财务基准收益率规定，有关部门发布的主要适用于“公建公营”模式下的相关基础设施和公共服务行业领域的财务基准收益率也滞后于现实情况。实践中，政府和社会资本方经常就投资回报率问题“谈不拢”或扯皮，从而在很大程度上影响PPP项目“落地”。从更快更好地推动PPP项目“落地”的需要看，确定PPP项目合理的投资回报率，从而为地方政府和社会资本方建立一个谈判的“基准”，是十分必要的和有意义的。

　　二区分政府付费和使用者付费两类PPP项目分别确定项目基准收益率

　　根据基础设施和公共服务的行业特点和不同的PPP运作方式，结合现阶段经济增长速度和金融市场状况，PPP项目大致有两类投资回报率的基准值或设定标准。其一，对“使用者付费”的PPP项目，投资回报率可以选择在长期贷款基准利率基础上加2～3个风险点。如按中国人民银行发布的现行5年期银行贷款基准利率5％左右计算，合理的投资回报率可以定在7.0％～8.0%左右。这一回报率水平应该作为现阶段“使用者付费”PPP项目投资回报率的重要参考。“使用者付费”PPP项目合理投资回报率的另一个重要参考标准是全国的现价国内生产总值GDP增速。现价GDP增速反映的是全社会平均投资回报水平，2014～2016年平均大约在7.0%左右，未来则存在进一步下降趋势。社会资本方投资建设或运营PPP项目，“理应”获得全社会平均的投资回报率。第二，对政府购买服务或政府付费的PPP项目，由于地方政府的信用总体上比较高或至少理论上地方政府“赖帐”的可能性较小（实际上有的地方政府诚信未必如此），项目的投资风险相对更小、投资回报更有保障，则其合理投资回报率的参照指标应该金融市场上无风险收益率（通常为同期限国债利率）再加上2～3个左右风险点来确定。按照目前长期国债利率估算，这类PPP项目的合理投资回报率最好设定为5％～6%左右，比同期银行贷款基准利率稍微高一点。从长期看，随着我国经济发展水平和人均收入不断提高，无论是长期贷款基准利率、现价GDP增速还是长期国债利率，都存在进一步走低的趋势，PPP项目的合理投资回报率标准要跟着相应向下调整。

　　三建议国家发展改革委会同有关部门联合发布PPP项目财务基准收益率

　　鉴于PPP项目的基准投资回报率对地方政府和社会资本方来说都至关重要，为了给地方政府和社会资本提供一个PPP项目谈判的“基准”，由中央有关部门来研究制订PPP项目的基准投资回报率是必要的。建议作为投资综合管理部门的国家发展改革委会同交通、能源、水利、住建、环保等行业主管部门制订和发布PPP项目基准投资回报率。

　　值得注意的是，即使有关部门发布了PPP项目的基准投资回报率，具体项目合理的投资回报率设定仍然要结合行业技术经济特点、PPP具体运作方式和社会资本方承担的潜在投资风险等因素综合考虑。不同行业领域的PPP项目，投资回报率会有所不同；同行业领域的PPP项目，如果选择的PPP运作方式不同，社会资本方承担的风险不同，投资回报率理应有所不同。比如，采取特许经营方式的PPP项目社会资本方承担的风险要比委托运营或租赁经营项目大很多，所以特许经营项目的合理投资回报率理应比委托运营项目高一些。又如，鉴于基础设施和公共服务项目普遍具有的“资本沉没”特点，资本密集型项目的风险也要比劳动密集型项目的风险相对高一些，故其投资回报率水平也最好高于后者。再如，依靠经营获利的PPP项目（如大型体育场馆项目、供热和污水处理项目等）的投资风险要比基本不存在经营要求的PPP项目（如市政道路项目和城市路灯项目）高不少，前者的投资回报率也理应高于后者。

　　特别感谢
　　感谢国家发展改革委投资研究所体制政策室主任、研究员吴亚平向PPP知乎投稿。