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　　导言

　　大部分城市轨道交通PPP项目新建部分是以BOT模式为基础，而存量部分是以TOT模式为基础，并进行了一定程度的变形和创新。目前典型的运作模式包括整体BOT/TOT模式、AB资产包模式及时间维度的AB包模式三种，它们的具体适用条件还需视项目自身情况而定。

　　——李根 南京卓远

　　根据《关于印发政府和社会资本合作模式操作指南》（财金〔2014〕113号），PPP项目基本的运作模式无外乎六种：委托运营、管理合同、BOT（建设、运营、转让）、BOO（建设、拥有、运营）、TOT（转让、运营、转让）、ROT（修复、运营、转让）、BOOT（建设、拥有、运营、转让）。但具体项目在实施时，考虑到项目自身属性、行业一般特征、地方政策要求等因素，会选择使用不同的模式，或在此六种模式的基础上进行创新，例如BOT+EPC模式、BOT+TOT模式、BLT模式、BST模式等等。

　　1主要运作模式

　　在中央和地方的政府和社会资本合作（PPP）模式推广的示范项目名单中，城市轨道交通类项目都赫然首列。我们选取了部分有代表性的项目进行了分析总结，如下表所示：

　　表1 我国城市轨道交通PPP项目不完全统计

　　从上表我们可以看出，大部分城市轨道交通PPP项目新建部分是以BOT模式为基础，而存量部分是以TOT模式为基础，并进行了一定程度的变形和创新。

　　整体BOT/TOT模式

　　结合深圳、重庆、北京等地的轨道交通PPP经验，项目采用“建设+运营+移交”的整体BOT模式（若为存量项目，则采用“移交+运营+移交”的整体TOT模式。本文重点以BOT为例），即由社会资本与地方政府授权出资代表共同出资组建PPP项目公司，地方政府授予PPP项目公司一定年限的特许经营权，PPP项目公司负责整体的融资、建设、运营工作，特许期满后将项目设施无偿移交给市政府指定接收单位。整体BOT模式下的项目交易基本结构图如下：

图2整体BOT模式下项目基本交易结构图

　　整体BOT模式的优势在于，由项目公司作为PPP项目全生命周期的建设运营主体（在实际操作时也会考虑拆分为“建设公司”和“运营公司”），身份界定清晰；项目公司负责建设投资的内容，项下资产在移交前均归属于项目公司，可在不违背法律法规及合作协议的基础上进行抵押、质押等活动，为融资提供助力；政府授权项目公司特许经营权，项目公司对政府负责，双方权利义务基本能够实现统一，便于实际操作。

　　AB资产包模式

　　城市轨道交通项目由于其投资规模较大、建设运营难度相对较高、市场开放程度有限的特性，全部交由一方实施，不仅对社会资本的资金实力、工作统筹能力提出了更高的要求（间接缩小了政府的可选择范围），同时也使政府承担了较大的支出责任。

　　AB资产包模式源自于北京地铁四号线，对项目采取分拆运作，即根据物理界面和投资平衡性拆分为两个工作包（资产包），A部分通常为土建工程类的投资，由地方政府负责投资建设；B部分通常为车辆设备类的投资，由地方政府授权出资单位与社会资本合资设立的PPP项目公司负责，PPP项目公司获得授权经营AB项目资产（其中A部分向政府租赁使用，租金可调节，租期与特许经营期同步），特许期满后由PPP项目公司将B部分资产（设施）全部无偿移交给政府，A部分租赁协议期满终止。AB资产包模式下的项目交易基本结构图：

图3 AB资产包模式下的项目基本交易结构图

　　AB资产包模式的优势在于，项目可以在选择社会资本之前开工建设，满足部分地区（尤其是北方）对工期进度的要求。而通过建设内容的拆分，一方面使得社会资本更加专注于车辆设备的选型和运营工作，吸引一些专业的运营商参与项目的竞争，扩大了政府的可选择面。以某省会城市有轨电车示范线项目为例（合作周期暂定为30年），若采用整体BOT的模式，补贴单价（影子票价）测算为9元，短期平均每年需补贴1.5-2亿元；而采用AB资产包拆分模式，虽然政府初期对A部分进行了部分投入，但其支付的补贴单价不足6元左右，每年将为政府减小补贴约0.5-1亿元。

　　但AB资产包的拆分，实际上也增大了两部分工作衔接的难度，特别是对双方权利义务的划分，以及互相承担的责任和风险，都难以准确定义。另外，对于A部分资产，是无偿交给项目公司使用，还是收取一定的租金，租金又定在何种水平，业内并无标准可言，因此在执行的过程中往往产生较多的困难。

　　时间维度的AB包模式

　　鉴于目前城市轨道交通项目的社会资本绝大部分属于央企或者地方国企，其运营能力相对缺乏，建设能力却十分优秀。纵观城市轨道交通自身的客流量存在较大的不确定性，国内机构甚至国际著名客流预测机构都无法做到准确预估，因此运营期间存在较大风险。在此基础上，以央企、地方国企为代表的社会资本意愿是重建设而轻运营，希望通过相对较短时间的建设+运营，实现投资回收。以某市地铁项目为例，社会资本通过与政府协商一致，将项目全生命周期（约30年左右）拆分成两个阶段：第一部分为采取建设期+运营期约为10-15年，第二部分为纯运营期约为15年。当前社会资本先参与第一阶段的合作；待第一阶段合作期满后，再选择有资质的运营单位以TOT、委托运营等形式开启第二阶段的合作，当前社会资本亦可参与第二阶段的合作，这即是我们所称的时间维度的AB包模式。

图4时间维度的AB包模式

　　完整的PPP项目应当包含全生命周期的合作，但轨道交通项目本身运营的风险较大，加上社会资本的可选择面相对狭窄，面对市场需求，也应当因地制宜的选择。以时间维度进行拆分，待轨道交通项目正式运营后，其客流量相对稳定且易于评测，也有利于其经营权转让价值的合理体现。

　　2合作机制

　　城市轨道交通的投资动辄上百亿，不但包含了资产，也有大量的融资（负债），对任何一个企业来说都是一笔相当大的数目。因此传统的政府与“单一”社会资本合作的模式在真正落实起来还是欠缺了些许火候。

　　在合作机制上，国内城轨项目也进行了一定的演变。实践中有两种较为可行的做法。一是引入专项建设基金（通常为政府引导性基金或国开基金）作为合作的第三方。其二是通过社会资本自身组建的基金，以基金的身份参与项目，例如社会资本通过联合银行等金融机构成立有限合伙基金对接项目，社会资本担任GP，金融机构及政府出资代表作为LP。项目公司与政府签订相应的财政补贴协议，对项目的回报模式进行约定。

　　国家级和部分省级PPP引导基金设立中，明确表示将以社会资本身份参与投资PPP基金或PPP项目，“以社会资本”表明政府PPP引导基金对其出资身份定位为社会资金而非政府资金。例如，贵州省PPP基金体系，是由省级财政出资10亿元，引导社会资本90亿元，设立100亿元的省级PPP母基金，在省级PPP母基金框架下，以股权投资为主要方式督促引导省级行业主管部门和市县设立子基金或直投项目。PPP引导基金的设立，通过政府部门的带动效应起到杠杆的作用，将助力于撬动国内价值万亿的PPP市场。

　　国开基金本身条件优秀（通常为20年期，年化利率远低于五年期基准贷款利率，甚至低于存款利率），既可以以股东的身份，又可以作为债权人的身份，为城轨项目解决部分资本金和融资的问题。但由于国开基金属于政策性资金，本身较难争取，且进入有诸多的条件/程序方面的限制，因此属于“可遇不可求”的类型。如城轨项目能够争取到国开基金的合作，则会对项目的顺利实施起到非常大的帮助。

图5  基金参与SPV的组建

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