对话五：PPP风险分配
　　本场对话环节以“PPP信息公开”为主题，邀请专家围绕PPP信息公开理论与实践热点展开讨论。下文为本场对话嘉宾精彩观点摘录。

　　一、本环节嘉宾介绍

　　主持人：谢飞  财政部PPP中心信息管理部主任

　　对话嘉宾 ：
　　靳海增   河北省财政厅副厅长
　　刘小川  上海财经大学中国公共财政研究院执行院长
　　徐  光  银行间市场交易商协会业务创新部主任
　　刘炜敏  中信证券资产证券化业务线联席主管
　　张继峰  北京云天新峰投资管理中心合伙人

　　二、专家主旨发言

　　财政部PPP中心信息管理部主任 谢飞：本对话环节请每位嘉宾做简单演讲，首先邀请靳海增厅长发言。

　　河北省财政厅副厅长 靳海增：信息公开是PPP模式的内在要求。PPP项目有较强的公共属性，许多项目直接关系到群众的切身利益，理应满足公众对项目信息的需求，接受社会监督。在2014年以来的PPP改革实践中，我们深深体会到：信息公开也是指导PPP项目精准谋划、科学论证、规范运作的有力抓手；同时，信息公开以信息平台为载体，征集、储备和推介项目，是破除区域和条块分割，吸引国内外优质社会资本参与公共服务项目投资，提高项目质量的有效措施。随着推广应用PPP 模式的不断深入，落地项目越来越多，社会影响越来越大，公众关注度也越来越高，对PPP信息公开提出了更高要求，还需要从制度层面、实践层面进一步深化、完善、推动。

　　首先，要树立全过程信息公开的理念。全过程管理是PPP项目的核心特征之一，PPP信息公开也应该贯穿项目准备、评估、实施全过程。

　　其次，要明确信息公开的责任。PPP涉及许多部门和单位，既有政府方的行业主管部门、财政等职能管理部门，也有社会资本方、项目实施机构等多个不同责任主体。PPP信息公开要明确各责任主体在不同的阶段信息公开的具体责任。

　　第三，要制定信息公开内容清单和标准。项目不同阶段都要制定公开内容清单，并对公开的程度等提出要求和标准。公开内容清单要突出重点，体现PPP的特色。PPP的核心特征是公开公正、风险共担、绩效付费等，在制定公开内容清单时就要突出决策过程、风险分担机制、绩效指标体系、项目公司财务报告等重点内容。特别是在项目运营阶段，可借鉴上市公司信息披露要求，制定信息公开指南，绩效考核情况、项目公司重要变动等信息要及时向社会公开。

　　做好PPP信息公开工作，满足各利益相关方的需求，不仅可以加强项目的监督管理，规范项目运作，提高项目质量；而且可以增加政府决策的透明度，提高公众对公共事业的参与度，提升项目公司的形象，更好的获得公众对公共项目的支持和理解。因此，这项工作非常值得下大工夫去做，而且一定要做好。谢谢大家！

　　上海财经大学中国公共财政研究院执行院长 刘小川：政府与社会资本的关系不是婚姻关系，因为企业可以跑腿但政府不能甩下不管。两者关系，是合作伙伴关系。伙伴总要有一个倡导者，这个倡导者是政府，而不是绝对的平等。共商、共建、共赢，这六个字可以很好的概括政府与社会资本合作的宗旨

　　信息公开的难度很高。政府追求公共利益，社会资本追求经济利益。从理论讲，两者信息均应全部公开。但从实践讲，政府的公开是毫无疑问的，花纳税人的钱为其办事。企业的公开是存在难点的，企业有商业秘密，而PPP项目有长周期特性，很多信息是不确定的。公开不确定的信息反而会误导公众。但是，缺乏确定数据的信息公开是不可能科学的。如物有所值，相比于什么方式对谁值？需用事实、用数据说明对企业值、对公众值、对社会值。如风险分摊，据我了解，当前情况是，PPP项目的大部分风险实际上是政府承担，政府不兜底老百姓有意见。那我们说政府不应该这么做，政府该分摊的分摊，不该分摊的企业分摊，分清楚。但前提是先认识到风险是什么、换成货币是值多少，然后再谈怎么分摊，如果都不公开如何判断风险、衡量风险？

　　信息公开体现在三个层面，第一，涉及主体的基本资料需公开。涉及主体主要分三类，社会主体、社会资本主体、中介机构。第二，过程公开，PPP为长周期特性，有立项、评估、落地、实施、运营环节，每个环节的信息都应该公开。第三，社会经济相关信息要公开，因为我们在做评估、做绩效的时候需要。评估是相对的，相对于我们的土地、河流、人口、经济。只有这样我们才能把我们的一整套链条串在一起，我们的PPP工作开展的更好。

　　PPP的成功取决于两个前提，一是法治完善，社会资本心里才踏实，二是信息充分公开，谢谢大家！

　　银行间市场交易商协会业务创新部主任 徐光：近年来，为统筹推动“稳增长、调结构、促改革、惠民生、防风险”各项工作，积极落实“三去一降一补”五大任务，推进经济结构战略性调整，按照党中央、国务院“关于创新重点领域投融资机制鼓励社会投资、推进基础设施资产证券化”相关政策要求，相关部门积极推动在基础设施和公共服务领域推广运用PPP模式。在此背景下，为进一步加强和规范PPP信息公开工作，前期财政部也出台了《政府和社会资本合作（PPP）综合信息平台信息公开管理暂行办法》，以有效监督和约束PPP项目各参与方行为，这无疑有利于进一步推动PPP市场阳光化、规范化、透明化发展，也有利于理顺完善地方政府债务体系，实现政府与社会资本合作的良性互动。下面，我主要结合协会工作以及PPP信息公开议题谈以下三点认识：

　　第一，以信息披露为核心的注册发行管理机制极大促进了银行间债券市场发展。信息公开不仅仅是PPP领域，还是整个金融市场或者说金融资源配置的重要基础。中国银行间市场交易商协会成立之日起，就在金融市场上首创性地建立了“注册制”这种以信息披露为核心的债券发行管理机制，按照市场化、专业化、公开化的原则，对债务融资工具实施注册制管理。所谓注册制，是以发行人充分的信息披露为核心、投资人风险自担为前提、中介机构尽职履责为基础的市场化自律管理体系，它要求发行人作为第一责任人，按照诚实信用的原则，真实、准确、完整、及时地在债券发行与存续期间充分披露信息，并对所披露的信息承担相应的法律责任。为发挥注册制高效运行优势，协会组织市场成员研究推出了“孔雀开屏”系统，面向发行人、投资人、中介机构、社会媒体等社会公众全流程披露企业注册债务融资工具提交地文件及反馈意见往来函件等信息，一方面方便使用者跟踪了解注册各环节进度及相关注册信息，提升注册效率；另一方面也将协会注册工作进一步置于阳光之下，接受社会公众的监督和约束。注册制从2008年建立应用至今将近10年，极大地激发了债券市场内在发展活力，推动债券市场发展取得了长足发展：一是从市场规模上，经协会注册的非金融企业债务融资工具金额从2008年末的0.7万亿增长到目前的27.16万亿，存量达到8.76万亿，推动银行间债券市场成为我国企业直接债务融资的主板市场，我国债券市场成为仅次于信贷市场的第二大融资渠道；二是从市场功能上，对丰富企业融资方式、降低企业融资成本、加强和改善宏观调控发挥了重要作用；三是从金融风险防范上，有效的信息披露有利于市场参与者充分了解信息，形成正确的投资决策，也有利于强化市场纪律约束，有益于防范整体金融风险。

　　第二，加强信息公开对引导金融市场资源投入PPP领域具有积极作用。在信息披露核心理念的推动下，债务融资工具市场从无到有、从小到大的发展缩影可以为PPP模式的发展提供一定参考与借鉴；而信息披露理念的引入，也有利于PPP项目融资后续更好地对接银行间市场、更充分地利用多层次资本市场资源。正是基于此，PPP信息公开的重要性格外凸显。一是及时的信息公开对整个区域的金融生态环境建设具有重要意义。作为PPP市场重要参与者的政府方，其财政收支情况、承受能力、债务率等，支出的及时性、有效性，补贴到位程度等信息，这些信息对于投资者了解政府综合财力情况并进行项目收益预测分析有重要作用，如果能够通过有效的平台在项目准备实施阶段以及整个持续期进行有效的及时持续的信息披露，那么不仅对于PPP项目的推动，而且对于整个区域的金融生态环境的建设都具有非常重要的意义；二是及时的信息披露将引导更多资源配置到市场中去。PPP信息公开让金融机构从“看不准”到“看得准”，准确识别、控制项目风险，增强投资者信心，进而引导整个银行间市场中机构投资者将资金配置到风险可控、政府诚实守信的领域中。因此信息公开对于引导市场投资人更好的配置资源是非常有利的；三是信息公开可以强化契约精神，促进PPP项目各参与方诚实守信、严格履约。通过PPP项目信息全流程公开，能够有效强化公、私参与主体的契约精神，以平等协商的“合作者”的身份“按合同办事”，以形成政府、社会资本与公共利益的多赢格局。四是信息公开也将降低政府和社会资本之间、社会公众与政企双方之间的信息不对称，提升信息透明度，完善市场化的监督和约束机制。通过对PPP项目全生命周期相关信息进行公开和公示，有利于推动更多项目“真做PPP”和“做真PPP”，有效防止PPP项目过程成为“黑箱”，进而促进PPP市场规范、共赢和可持续发展。

　　第三，银行间市场支持PPP发展大有可为。从全球范围来看，我国PPP项目的数量和总投资额已经超过了其他各国的总和，如何实现从量到质的转变，将是下一阶段我国推行PPP的焦点，而这其中，充分发挥银行间市场融资功能、积极支持PPP模式发展将大有可为。首先，包括债务融资工具在内的债券市场发展为PPP融资提供了广阔空间，具有很强的一致性。截至目前，协会累计支持基础设施、公用事业、交通运输类等相关领域的企业发行债务融资工具融资达到6.25万亿元；其次，市场创新为PPP融资提供了更多选择。协会始终遵照“自律、创新、服务”的宗旨，力争通过产品创新和制度创新为基础设施建设提供更多资金支持。前期，协会组织市场成员推出资产支持票据、项目收益票据、“债贷组合”、“债贷基组合”等创新产品，可以为PPP项目盘活存量资产，筹措涵盖建设、运营与收益全生命周期资金，更好地综合运用直接融资、间接融资提供积极支持。值得一提的是，2015年8月协会接受湖南长沙会展中心投资公司20亿元PRN注册，该项目为湖南省首批30个PPP项目之一，从而为PPP项目融资与债务融资工具市场对接提供了现实案例。同时，协会近期也在积极推动项目收益票据、资产支持票据等债务融资工具对接PPP的试点项目落地。最后，我们将继续积极探索PPP融资与银行间市场的对接。从前期的实践经验来看，银行间市场可以成为PPP融资的重要渠道，而PPP也是银行间市场创新与发展的重要载体。二者相辅相成、互相促进。PPP作为我国公共服务供给机制改革的重大创新，未来将是我国市政基建的重要手段。今后，协会将一如既往地按照“自律、创新、服务”的宗旨，在通过既有渠道、方式、产品为PPP提供融资支持的同时，积极组织市场成员针对不同的PPP模式，研究创新满足特定化融资需求的产品，为PPP发展提供创新动力。谢谢大家！

　　中信证券资产证券化业务线联席主管 刘炜敏：各位尊敬的嘉宾，大家下午好，今天非常荣幸受邀参加中国PPP良好实践国际研讨会与中国PPP治理研究院设立大会。中信证券是一家A＋H综合经营的国际化投资银行，经过20多年的发展，成为总资产规模为5,974亿元（2016年12月31日），并在投资银行、资产管理、基金、期货、直接投资等领域排名前列并获得领先发展优势。过去3年以来，中信证券在中信集团统一领导下协助各部委和监管机构积极推进PPP资本市场领域的研究及金融产品创新工作，并在今年3月份完成中信证券首创股份污水处理PPP证券化等首批的PPP资产证券化发行工作。今天的演讲主题是构建投资人需求为导向的PPP信息披露体系，主要包括三个方面问题。

　　第一个问题，我想从投资人角度谈谈信息披露的目标。首要目标我们认为是提高资本市场有效性，优化资源配置。作为资本市场来说，信息披露是资本市场有效定价的核心基础，资本市场的有效定价直接决定资金及资源的配置，这是我们从投资人角度分析信息披露的核心的关键因素之一。在此基础上我们经常说，有效的信息披露及PPP金融产品的深化发展将形成PPP金融市场的定价曲线，即对于不同区域、不同项目阶段、不同社会资本主体、不同行业的PPP项目及相关金融产品的投资人会给予不同的股权、债权和资产证券化产品定价。良好的信息披露可以进一步扩大投资人群体，从而提升流动性并促进交易活跃，从而有效降低PPP项目中长期融资成本；其次，降低监管成本以及社会监督成本；再次，良好的信息披露可以降低代理问题成本；最后，信息披露是投资人的保护重要内容，也应是PPP信息公开的一个核心要义。我们这里提及的投资人保护，不是对投资人收益的承诺。在今天研讨会的多位嘉宾的讨论中提到的一个重要观点，即现在存在很多伪PPP，地方政府利用用平台公司以及政府的隐性信用进行融资行为，从资本市场角度来说是显著影响资本市场定价的有效性，这个是我们不提倡的，我们提倡的是在基于信息披露投资人充分知情权下的的投资人保护。这是我想说的第一个问题。

　　这张PPT是近期债券市场的信用利差曲线，我把这个拿出来给大家分享，说明金融市场的定价基于信息披露为基础，最终形成投资人基于不同期限及风险的定价曲线，使得社会资本方竞标PPP项目上能够更加准确地判断PPP项目的风险定价要求，到底是6%还是8%或其它应基于资本市场的这个定价来做决策，从而可以更加有效地实现融资的落地。2017年是PPP金融市场创新的一个元年，各类PPP金融创新将循序渐进地推进以支持PPP项目稳定健康发展。

　　第二个问题，我想从金融机构对PPP信息披露的要求谈一些看法。主要分为三个主要的方面：

　　首先，信息披露应涵盖投资评估全流程。大家可以看到我们在投资评价过程中包括投资前评估、投资过程中的持续管理以及投资结束后的清算和处置三个大阶段以及相应的18个主要环节，那么可能其中14个环节来自于我们投资前期的评估，这个阶段我们需要充分的以我们投资需求为导向的信息披露的初始信息披露，在投资完成之后我们会在整个投资周期对它进行管理，这个是我们需要存续期信息披露和重大影响投资事项的披露。投资结束或退出阶段，我们也需要相应的清算及相关信息披露等。

　　其次，信息披露应该涵盖投资评估全面内容。大家一说到信息披露，通常第一反应是财务性指标的披露，但是实际上我想说的是，我们整个投资评价的过程，即包括财务信息披露，也包括行业信息、运营信息、治理信息等全方面。举一个简单的例子，对于非财务信息，在资本市场上，比如说管理层的讨论和评价，就是我们投资评价中非常重要的方面。那在PPP领域呢，很多非财务信息是对于投资评价非常重要，例如我经常和很多的地方政府交流，刚刚介绍的福建省的PPP管理方式印象是非常深，若地方政府能够把地区PPP管理及控制方式和体系跟投资人进行沟通及披露，对投资人可预期的投资评价会有很大的作用，可以有效缓解投资人的风险程度，从而能够更低成本地吸引优质社会资本提供当地公共品。

　　最后，信息披露应符合投资评估决策有效性原则。从投资人角度来说信息披露核心的因素叫决策的有效性，我们希望信息披露是决策重大的，而且是可靠的、相关的、充分的、及时以及公平的。实际上随着我们整个PPP业务的发展及平台的建设我们有大量的信息，但是投资决策的信息必须是可靠和相关的。对于PPP信息披露的这个充分性和公平性问题，我们认为要合理的处理商业保密和整个决策有效性的问题。另外在PPP的信息披露中包括历史信息和预测信息，我们在传统信用债券的投资决策评估中很多时候较为依赖历史信息，但是对于PPP领域我们发现有一个非常重要的差别，因为PPP有典型的项目融资特征，其实历史的信息是非常有限的，那我们实际上在评估PPP项目风险收益的时候我们大量依赖于预测的信息，对预测信息的披露也是非常重要。

　　第三个问题，我简短地对未来PPP的信息披露四方面建议。第一，建立多层次信息披露体系，财政部PPP中心《政府和社会资本合作综合信息平台公开管理暂行办法》的公布具有里程碑的意义，在此基础上，进一步建立法律、行政法规、部门规章以及自律组织多层次信息披露体系。同时在既有的金融产品监管框架下，对于PPP金融产品的信息披露，形成专门的披露指引；第二，强制披露和自愿披露要有效的结合，在规范过程中也有很多信息不够真实准确、及时和有效，在这个过程中我们建议是要区分信息的投资决策功能和信息的发布功能，有选择性地控制信息披露的质量。循序渐进推动强制信息披露，PPP信息公开和地方财政信息公开有效协调，共同促进；第三，对于历史信息和预测信息，因为对于历史的PPP信息我们是希望进行更全面的披露，带有预测性的PPP信息我们建议是进行审慎性的披露，对于关键性投资预测的信息我建议是要引入第三方的这个评估机构，进行合理的监管，这样使得我们未来在投资有效性上，更加的准确，降低信息披露相关方的潜在法律风险；最后，不同阶段设定不同的信息披露标准，满足特定阶段的投资评价要求。重点增加非财务信息披露，包括地方政府PPP管理体系、基础设施发展现状、地方政府PPP开展情况、财政和债务信息，并加强PPP存续期动态的信息披露。

　　最后也预祝整个我们的PPP事业和PPP金融市场在公开透明的信息披露体系下，发展越来越好，谢谢大家！

　　北京云天新峰投资管理中心合伙人 张继峰：我是北京云天新峰投资管理中心的，我们是一个很小的一个以PPP投融资为主的这样的一个机构，我们主要做基金管理和做投融资咨询的业务，今天我想给大家分享的是这个PPP信息公开，跟金融之间的关系。政府信息公开走了二十几年，三十几年，而且还没有达到一定的程度，PPP信息公开只走了三年，就已经推出这样一个条例规定，而且是非常详细的公布了信息公开的细节，我觉得是功德无量的事。从我个人研究生行政法的背景角度来看，确实没有想到这么快。

　　信息公开的角度，我谈三个观点。

　　第一，金融与PPP信息公开的关系。金融的基础是信用，信用的基础是信息公开。从银行的角度来看，风险分三类，分别是信用风险、市场风险和操作风险。信用风险主要考量授信主体的还款能力和还款意愿，银行要通过财务报表、审计报告、一系列公开数据来看企业经营情况来评估还款能力; 而还款意愿要看企业之前在其他金融机构的授信情况、信誉情况，这些主要反映在央行企业征信记录。还款能力和还款意愿的考量，都需要上面的数据与信息的公开，所以信息公开是金融的基础，这是我个人的第一个观点。

　　第二，PPP项目融资需要信息公开。我们知道，PPP项目融资大部分是非标融资，不是标准化融资。股权融资和银行贷款融资，基本上属于非标融资。标准融资与非标融资两者最大的区别是什么，就是信息公开，就是信息披露的充分性。为什么我们说在资本市场有公开发行和私募发行，前者的融资成本比后者价低？因为它信息披露充分性提升融资便利性、提高了投资人对项目了解，降低了信息不对称导致的风险，从而降低融资成本。当然，信息公开对社会资本、对政府提出了更高要求。

　　第三，PPP项目融资的要求和信息公开的目标相匹配。信息公开的目标是为实现PPP项目规范化，而PPP项目融资的要求也是规范化。只有规范运行的PPP项目才能成功的融资，只有规范运行的PPP项目敢做到信息公开。从这个角度来讲，PPP项目公开可倒逼PPP项目的规范化运作，同时也会促进PPP项目融资落地。谢谢大家！

　　来源：财政部PPP中心