作者简介：印亚飞 江苏睿致诚工程咨询有限公司总经理
　　张嫚嫚 江苏睿致诚工程咨询有限公司PPP咨询部项目助理
　　徐伟 东南大学法学院、PPP法律研究中心
　　袁竞峰 东南大学土木工程学院、PPP国际合作中心

　　民企PPP项目融资难的问题分析—基于成都路桥[1]82亿BOT项目终止分析
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　　PPP项目的融资工作能否顺利推进不仅仅关系到社会资本投资效益，还关系到整个项目的成败。融资难已逐渐成为横亘在社会资本面前的一道难关。我们认为，融资落地是保证项目落地的首位工作。特别是相对与央企、国企，民企甚至是民营上市公司在PPP项目融资方面，面临更多困难。本文对因融资失败所致成都路桥82亿元BOT项目终止的最新案例进行分析，探究造成项目融资困难的原因，以期对民企PPP项目融资工作推进方面有所助益。

　　一、项目介绍

　　（一）项目概况

　　宜宾至威信高速公路（四川境段）BOT项目（以下简称“项目”或“该项目”）预计总投资82亿元。项目位于四川省东南，川滇黔三省结合部，宜宾市境内，是《四川省高速公路网规划（2011年调整方案）》规划的8条纵向高速公路之一。项目路线起于长宁县，在龙头镇附近设枢纽互通接宜宾至叙永高速公路，经长宁县、珙县后进入云南省境内至威信县。项目四川境内推荐路线全长55.641km，双向四车道，路面宽度24.5m，设计时速80km/h，沥青混凝土路面。

　　（二）合同情况

　　成都路桥于2014年7月30日与宜宾市人民政府在四川省宜宾市签订了《宜宾至威信高速公路（四川境段）项目投资协议》、《宜宾至威信高速公路（四川境段）项目投资补充协议》，确定公司为宜宾至威信高速公路（四川境段）项目的投资人，负责依法组建项目公司、融资或注资项目公司，确保项目按约定建设。同时宜宾市人民政府与四川宜威高速公路有限公司（以下简称“宜威高速”，该项目的项目公司，成都路桥的全资子公司）签订《宜宾至威信高速公路（四川境段）项目特许权协议》及《宜宾至威信高速公路（四川境段）项目特许权补充协议》，将项目的特许经营权授予宜威高速，由宜威高速在特许经营期内对项目进行投资、建设、运营和养护管理。

　　相关合同的主要内容

　　1、合同金额：项目预计总投资约82亿元

　　2、协议签署时间：2014年7月30日

　　3、建设模式：BOT模式（建设—经营—移交）

　　4、协议生效条件：自双方法定代表人或授权代理人签字并加盖单位公章之日起生效，在特许经营期满1年后失效。

　　5、合同履行期限：项目的特许经营期分为准备期、建设期和经营期（含收费期）三个阶段。其中：准备期为投资协议签订之日起180日内；建设期为4年，自项目开工日起至交工日止；经营期（含收费期）为自交工日起至项目收费期限届满之日止，其中收费期限为29年11月27天，自本项目收费许可颁布之日起计，收费期限最长不得超过30年。特许经营期满后，乙方应按照特许权协议的约定将公路（含土地使用权）、公路附属设施及相关资料无偿移交给四川省政府指定的项目接收部门。

　　合同的其他主要条款

　　1、成都路桥应依法组建项目公司，作为宜宾至威信高速公路（四川境段）的项目法人。项目公司应为具有独立法人资格的有限责任公司或股份公司。

　　2、成都路桥投资的项目资本金不得低于项目投资总额的25%，即人民币20.5亿元，项目负债性资金不得高于项目投资总额的75%，即人民币61.5亿元。上述数额均为暂定金额，具体根据经批准的项目投资总额作相应调整。

　　3、项目永久性用地征地拆迁费用包干，由宜威高速按相关标准承担，宜宾市人民政府作为责任主体组织开展辖区内征地拆迁工作。

　　4、宜威高速享受西部大开发相关优惠政策，享有项目的广告经营权、服务设施经营权等相关权益，各级政府出台的能够适用本项目的高速公路投资、建设等方面的优惠政策，全部遵照执行。

　　5、宜宾市人民政府授予宜威高速在特许期内对项目进行投资、建设和经营的权利，该权利具有独占性。特许经营期满前，宜宾市人民政府依法需征收项目时，给予合理的补偿，但不承担违约责任。

　　（三）协议解除

　　成都路桥及其全资子公司宜威高速于2017年8月8日分别收到四川省宜宾市人民政府发来的《关于解除<宜宾至威信高速公路（四川境段）项目投资协议>的通知书》（2017-224）（以下简称“《解除投资协议通知书》”）、《关于解除<宜宾至威信高速公路（四川境段）项目特许权协议>的通知书》（2017-225）（以下简称“《解除特许权协议通知书》”）。

　　《解除投资协议通知书》的主要内容：

　　1、自本通知送达之日起，宜宾市人民政府解除与公司签订的《宜宾至威信高速公路（四川境段）项目投资协议》、《宜宾至威信高速公路（四川境段）项目投资补充协议》。

　　2、成都路桥不再具有投资建设宜宾至威信高速公路（四川境段）项目的权利。

　　3、成都路桥缴纳的履约担保金现金人民币500万元依约不予退还。

　　4、宜宾至威信高速公路（四川境段）项目相关协议解除后互不另行承担法律责任。

　　《解除特许权协议通知书》的主要内容：

　　1、自本通知送达之日起，宜宾市人民政府解除与宜威高速签订的《宜宾至威信高速公路（四川境段）项目特许权协议》、《宜宾至威信高速公路（四川境段）项目特许权补充协议》。

　　2、宜威高速不再享有宜宾至威信高速公路（四川境段）项目的特许经营权，不再享有对该项目投资、建设、运营和养护管理等权利。

　　3、宜宾至威信高速公路（四川境段）项目相关协议解除后互不另行承担法律责任。[2]

　　二、宜威高速公路项目终止分析

　　宜宾至威信高速公路（四川境段）BOT项目负债性资金为项目投资总额的75%，即人民币61.5亿元。因项目投资额较大，且项目并未入库，各融资方态度谨慎，项目运作的资金缺口较大，因此一直处于中标后筹集项目资金阶段，未进行施工，需要成都路桥提供相关担保增信措施，以尽快实现债务融资。

　　2017年1月26日，成都路桥召开2017年第一次临时股东大会。大会审议通过了《关于对四川宜威高速公路有限公司对外融资提供担保的议案》（以下简称“《议案》”）。通过的《议案》主要内容包括由成都市路桥工程股份有限公司对项目公司的对外融资提供担保，担保方式包括但不限于信用保证、资产抵押、项目公司股权质押、项目公司特许经营权质押等法律法规允许的方式；担保范围为宜威高速BOT项目建设资金；担保额度不超过60亿元人民币，担保期限不超过30年。项目公司所融资金将专项用于宜威高速BOT项目的建设。值得注意的是，截至2016年12月31日，成都路桥总资产为57.8亿元，归属于上市公司股东的净资产为26.7亿元。截至2017年1月9日，成都路桥对外担保余额为2亿元人民币（不含本次担保），占成都路桥最近一期经审计净资产的7.65%，无已实施的对子公司的担保。成都路桥无逾期对外担保，也无涉及诉讼的对外担保。

　　成都路桥在2017年第一次临时股东大会会议通过《议案》后，于2017年1月11日收到深圳证券交易所关于拟为全资子公司宜威高速的对外融资提供担保相关事项的关注函。除此之外，成都路桥还陷入了与股东李勤的法律纠纷中。

　　从2015年8月开始，李勤不断买入成都路桥的股份，一举拿下第一大股东之位并向股东大会递交《临时提案函》。但是，成都路桥董事会认为，李勤的前述违法行为已构成恶意违法收购，其所持或所控制股票不享有表决权，亦不具备向公司提交临时提案的资格。李勤向成都市武侯区人民法院(以下简称武侯法院)提起诉讼，请求撤销2017年第一次临时股东大会决议，其决议中包含了对宜威高速对外融资提供担保。武侯法院针对本案于2017年2月10日做出的民事裁定书，裁定暂缓成都市路桥工程股份有限公司执行2017年第一次临时股东会决议事项。由此，成都路桥对宜威高速对外融资所提供的担保暂不执行。

　　由于增信问题没有得到解决，不能完成满足银行对风险控制的要求，最终造成了项目融资失败，导致宜宾市人民政府与成都路桥解除协议。

　　从上述项目背景情况及其进展过程来看，该项目融资失败导致政府方解除投资协议和特许经营协议，可能并不具有特别代表性，但在融资方面，民企与央企、国企相比所表现出相当的劣势，也可能是导致该项目最终失败一个重要的原因。

　　三、民企PPP项目融资难的问题分析

　　（一）融资渠道受限

　　民企的融资渠道主要依赖于银行贷款，较为单一，相对于实力雄厚、资信良好的央企、国企明显处于弱势。民企存在较高的经营风险，容易被市场淘汰。而央企、国企由于隐形拥有国家信用作支撑，因此银行或者是第三担保方都会认为相较于民企来讲对债务的偿还具有较高的保证度。依据银行贷款审批条件，民企一般都需要提供抵押和其他担保的增信措施，否则很难满足银行的风控要求。

　　（二）融资成本较高

　　民企除了申请条件相对较高，申请流程较为复杂等问题外，还存在融资成本较高的问题。据相关调查表明，民企融资成本仍旧居高不下，贷款利率偏高，银行拥有定价权，一般会在基准贷款利率基础上上浮，[3]而央企、国企信用度较好，还款可靠性有较高保障，相对于民企，银行的贷款利率较低。

　　（三）融资増信不足

　　项目融资与企业融资是不同融资类型。但是，目前银行对PPP项目的放贷流程、评审标准和担保要求与传统放贷基本无异，较为严格。这首先是因为PPP项目本身的増信不足。项目资产的权属不够清晰，一般约定只有经营权，没有所有权，需经政府同意，才可对使用权进行抵押，通常不能完全满足银行对风险控制的要求。[4]基础设施类的PPP项目的合作期一般都超过10年，面临各类风险，为能有效控制风险，针对民企时，银行一般需要民企对项目公司还款义务做担保。但是，民企担保能力有限或受制于证监会或银监会的监管规定难以提供，故民企获得项目融资的难度更大。

　　最重要的原因是银行的信贷决策思维没有与时俱进。当前商业银行授信风险控制手段仍旧以抵质押担保为主，尤其是随着大企业融资脱媒，银行对于抵质押担保的依赖进一步上升。[5]特别是在对待像PPP等有别于传统产业的新兴模式时，仍旧采用重“抵押”思路。这样就将不能提供充足抵押的民企PPP项目拒之门外了。

　　（四）缺乏政策支持

　　我国PPP模式的相关政策虽然密集出台，但是PPP项目融资仍缺乏完善的配套支持政策。首先，虽然我国已经出台了鼓励金融机构创新融资管理方式和融资产品的相关政策，但缺乏完善的机制、具体的措施，大部分金融机构缺乏创新动力，未能及时探索匹配PPP项目需求的金融机制；其次，银行对于PPP模式理解还不够深入，还是用传统的贷款审批要求去约束PPP项目，导致社会资本特别是民企与银行沟通时存在障碍。最后，中央级PPP项目支持基金引导示范效应尚未显现。上述融资支持政策的不完善，加剧了PPP项目融资的不确定性，结果导致部分银行面对PPP项目融资时选择暂时观望，参与热情不高，融资难问题进一步突出。

　　四、应对民企PPP项目融资难的建议

　　（一）积极落实相关措施，缓解民营企业融资难、融资贵

　　国务院办公厅《关于进一步做好民间投资有关工作的通知》（以下简称《通知》）明确指出银行业金融机构要严格落实支持实体经济发展的各项政策措施，着力缓解民营企业融资难、融资贵问题。

　　长期以来，银行业金融机构更愿意服务央企、国企，对民企的金融需求了解不足，热情不高，参与不够，导致民营企业融资难、融资贵。银行业金融机构应当根据《通知》要求，重视民企融资问题，针对PPP项目制定适合的评审标准和风控要求，适应PPP项目的特点。

　　（二）综合利用多种金融工具，拓宽融资渠道

　　参与PPP项目的企业，特别是民企，要灵活运用多种融资渠道，比如融资租赁、项目收益债、集合信托、基金等结构性融资方式，在有效获取现金流的同时，也能进一步优化项目融资结构。此外，还可以针对项目的不同阶段，综合运用各种金融工具，构建涵盖PPP项目全生命周期全方位的综合融资体系[6]。

　　（三）创新担保方式，鼓励无抵押贷款

　　银行等金融机构应逐步转变重“抵押”的思想，创新贷款模式，支持开展排污权、收费权、集体林权、特许经营权、购买服务协议预期收益、集体土地承包经营权质押贷款等创新业务[7]，鼓励银行开发针对PPP项目贷款的量化审批机制，将PPP项目纳入银行信用评级系统，推广企业综合授信，鼓励无抵押贷款政策。

　　目前，农业银行积极创新，率先印发《关于做好政府和社会资本合作项目（PPP）信用业务的意见》，考虑到PPP项目大多涉及公益性资产不能用于抵押，创新担保方式，以特许经营权、购买服务协议预期收益等设定质押。[4]

　　（四）建立健全PPP融资支持政策

　　首先要完善PPP融资支持的相关政策，鼓励金融机构创新融资管理方式和融资产品，更好地匹配民企PPP项目需求；其次统一对PPP项目的认识，让社会资本尤其是民企与金融机构形成良好地沟通机制，达成合作；最后是完善PPP项目中央支持基金，发挥引导示范作用，规范基金运作，积极发挥财政资金的导向作用，推动我国公共服务领域投融资机制创新，促进我国经济和社会的发展。

　　五、结语

　　从成都路桥82亿元BOT项目终止直接原因来看，是由于增信措施不到位导致的，但若成都路桥是一家有实力的央企或国企，也许银行就不需要成都路桥对项目公司的债务提供担保增信，其背后更深层次的原因是民企参与PPP项目融资难的问题。破解这样的难题，对于激励更多民企参与PPP项目，投融资主体更加多元化化，激发更大经济活力，提供更好品质的公共产品与服务，促进PPP模式的健康发展，具有十分重要的意义。

　　[1]成都市路桥工程股份有限公司（以下简称“成都路桥”），成立于1988年，是属于成都市交通局的全民所有制企业。2007年，成都路桥（全民所有制）与公路工程处改制为成都路桥（股份合作制）。2004年3月，成都路桥（股份合作制）经成都市经济体制改革办公室“成体改[2004]19号”文批复，由成都路桥（股份合作制）在股份合作制的基础上，以整体改制的方式，由郑渝力等352名自然人共同出资以发起设立方式组建的股份有限公司。2011年11月3日，成都路桥在深圳证券交易所正式挂牌上市，成功进入A股中小板块交易市场（股票代码：002628）。
　　[2]成都市路桥工程股份有限公司.公司公告[R].巨潮资讯网,2016-2017.
　　[3]姜欣欣. 中国民营企业的发展新态和融资痼疾[N]. 金融时报,2017-05-22(009).
　　[4]杨芹芹. PPP项目融资难在何处？.PPP知乎,http://mp.weixin.qq.com/s/a3lwczy5Yn1RL2Ge9viJKA
　　[5]薛洪言.商业银行传统信贷业务困境与创新之路[OL].央行观察,2014-10-18.
　　[6]崔文苑.借力资本市场化解PPP融资难[N].经济日报, 2016-8-16(06).
　　[7]刘江帆,薛雄志,张晓丹. 民营企业参与流域综合治理PPP项目的融资结构设计和政策建议[J]. 建筑经济,2017,38(05):34-38. [2017-08-17]. DOI：10.14181/j.cnki.1002-851x.201705034