来源： 中诚信国际

　　城投债发行规模下降显著发行期限趋向短期化
　　——2017年10月城投债研究报告（图表数据链接）

　　发行：10月共发行城投债157只，发行总额为1,242.5亿元，较9月发行量有明显下降；城投债的券种以中期票据和短期融资券为主，分别发行421亿元和416亿元，分别占发行总额的33.88%和33.48%；因监管依旧趋严，10月城投债平均发行期限仅为3.24年，城投债发行期限趋向短期化；10月城投债发行依然集中于AA级别以上。尽管AA级别发行规模最大，为437.7亿元，但发行量从三季度的39.81%下降至35.40%。低评级主体AA-的发行量仅为49.8亿元, 主要来自于安徽、湖北、河南和湖南的县级平台公司以及部分地市级平台公司; 10月省级平台公司发行的城投债占比较三季度有显著提高，占发行总额的56.15%，该比例在三季度为44.51%，县级平台公司发行规模和占比均有明显下降，当前监管环境对县级平台公司影响较大。

　　地区：10月有25个省或自治区发行了城投债，江苏发行量继续领跑全国，为275.6亿元，占10月全部发行总额的22.18%，其次为四川、安徽和湖南，发行规模分别为94.8亿元、84亿元和71亿元。上述四个省份发行的城投债占10月全国城投债发行总额的42.29%。发行规模较低的地区有黑龙江（13亿元）、内蒙古（9亿元）、甘肃（8亿元）、河北（7亿元）、贵州（7亿元）和广西（4亿元）。

　　利差：10月城投债发行成本依旧在高位运行。若不考虑不同评级下的城投债发行利率的差异，从平均发行利率来看，10月城投债平均发行利率为5.65%，比上个月发行成本5.95%下降了30bp；分券种来看，公司债和发行成本居高不下，10月公司债平均票面利率分别为6.30%，较上个月上涨18bp，中期票据、企业债和短期融资券的平均票面利率均有不同程度的下降；从平均发行成本来看，贵州、内蒙古和湖南城投债平均发行利率最高，分别为7.85%、6.55%和6.25%，广东、北京和上海的城投债发行成本较低，分别为4.68%、4.66%和4.35%。

　　总结：10月以来城投债发行呈现如下特征：第一、发行规模大幅下降，尤其是中低评级主体的城投债发行规模下降更加明显，凸显当前监管环境对县级平台公司以及中低评级主体平台公司的影响较大；第二、在相对艰巨的发行环境下，平台公司倾向于发行短期限城投债；第三、传统发债大省江苏、四川和湖南的发行规模依旧保持前列，但10月依然呈现不同的特点，发债大省江苏的发行主体明显上移，江苏县级平台公司的发行占比下降最明显；从地区来看，各省发行基本集中在当地区域经济较为发达的地区，呈现明显的不均衡性；第四、贵州、内蒙古和湖南这些区域经济和财政实力较弱，同时债务率较高的地区的城投债发行成本最高，短期内这种高成本现状难以改变。上述区域也是受今年以来的监管政策较为严重的地区，也是平台公司负面热点事件频发的地区，而同时这些地区的经济建设处于后发赶超阶段，高速公路、轨道交通、市政道路、城市基础设施建设等准公益性和纯公益性领域处于建设的高峰期，地区财政压力较大、后续融资困难的情况尤为突出，因此高成本融资更加加剧了上述区域未来的偿债风险，未来尤其需要关注上述地区的后续融资和偿债风险问题。

　　一、城投债总体发行分析[1]：发行量下滑明显中低评级发行占比下降

　　下半年金融强监管政策依旧，在10月份的十九大报告中，提出了“健全金融监管体系，守住不发生系统性金融风险的底线”的要求，9月以来城投债发行量持续下滑，10月共发行城投债157只，发行总额为1,242.5亿元，较9月发行量有明显下降（2,114.15亿元）。

　　从发行方式来看，10月城投债发行方式依然以公募为主，公募方式发行总额为982.5亿元，占10月发行总量的79.07%，私募方式发行总额为260亿元，占10月发行总量的20.93%。

　　从城投债的券种和期限来看，10月城投债的券种以中期票据和短期融资券为主，分别发行421亿元和416亿元，分别占发行总额的33.88%和33.48%；城投债的发行券种与发行期限有一定对应关系，因监管依旧趋严，10月城投债平均发行期限仅为3.24年，较上个月的平均发行期限4.35年有明显下降，基本缩短至今年上半年二三月份的情况，显示当前发行环境相对艰巨，城投债发行期限趋向短期化。

　　从发行主体的评级分布来看，10月城投债发行依然集中于AA级别以上。尽管AA级别发行规模最大，为437.7亿元，但发行量从三季度的39.81%下降至35.40%。AA+和AAA的城投公司发行量相当，分别为378亿元和371亿元。低评级主体AA-的发行量仅为49.8亿元,主要来自于安徽、湖北、河南和湖南的县级平台公司以及部分地市级平台公司。

　　从发行主体的行政级别来看，10月省级平台公司发行的城投债占比较三季度有显著提高，10月省级平台公司发行的城投债的规模为697.7亿元，占发行总额的56.15%，该比例在三季度为44.51%。地市级和县级平台公司发行的城投债规模分别405.6亿元和139.2亿元，占比分别为32.64%和11.20%，县级平台公司发行规模和占比均有明显下降，当前监管环境对县级平台公司影响较大。

　　[1]本报告关于城投债的数据均来自于2017年11月2日wind数据库的时点数据。

　　二、城投债地区发行分析：苏川徽湘四省发行比例超四成

　　从地区来看，10月有25个省或自治区发行了城投债，江苏发行量继续领跑全国，为275.6亿元，占10月全部发行总额的22.18%，远高于其他地区。其次为四川、安徽和湖南，发行规模分别为94.8亿元、84亿元和71亿元。上述四个省份发行的城投债占10月全国城投债发行总额的42.29%。

　　发行规模较低的地区有黑龙江（13亿元）、内蒙古（9亿元）、甘肃（8亿元）、河北（7亿元）、贵州（7亿元）和广西（4亿元），10月贵州和广西分别仅有一家平台公司发行城投债，贵州为遵义市播州区城市建设投资经营有限公司发行的7年期企业债，票面利率为7.85%，发行规模为7亿元；广西为广西来宾城建投资集团有限公司发行的短期融资券，票面利率为5.7%，发行总额为4亿元，这两家企业的主体级别均为AA。10月内蒙古和甘肃发行的城投债类型均为定向工具，发行主体为呼和浩特春华水务开发集团有限责任公司、赤峰市城市建设投资(集团)有限公司和兰州市城市发展投资有限公司。

　　和三季度的情况类似，发行规模前四位的地区中，除四川之外，其他三个地区城投债发行主体均以地级市占绝大比例。10月四川省级平台公司发行规模为63亿元，占比为66.46%，四川单笔发行规模最大的是四川高速公路建设开发总公司，本次发行的中期票据票面利率为4.95%，发行规模为20亿元。

　　尽管江苏省地市级发行规模依旧占比最高，但和过去不同的是，10月地市级和县级平台公司发行规模和占比有明显下降。江苏地级市和县级市平台公司发行规模分别为137亿元和48.6亿元，分别占比为49.71%和17.63%，该比例在三季度为57.67%和49.76%，江苏县级平台公司的发行占比下降最明显。江苏地级市发行规模最大的城市是无锡、镇江和常州，分别发行35亿元、25亿元和18亿元，江苏县级市发行规模最大的是盐城和昆山，分别发行15亿元和12.6亿元。安徽和湖南地级市平台公司发行规模也最高，分别为71亿元和53亿元，占各自省份发行总额的84.52%和74.65%，安徽地级市平台公司发行规模较大的城市有滁州、芜湖和淮南，湖南为邵阳、常德、岳阳和湘潭四市。

　　从各地区发行主体的评级来看，发行量位居前四位地区中，只有江苏和四川有AAA级别平台公司发债，分别为55亿元和23亿元。江苏以AA+和AA级别的平台公司发行规模相当，分别为109亿元和111.6亿元，但四川以AA级别的发行主体为主，发行规模为53.8亿元。安徽和湖南的主体级别相对下沉，AA-级别的平台公司分别发行24亿元和10亿元。

　　10月有几家平台公司多次发债，其中发行次数最多的平台公司为福建省能源集团有限责任公司，共发行了1只中期票据和3只超短期融资券，其他发行次数较多的公司还有镇江国有投资控股集团有限公司、南京浦口康居建设集团有限公司、云南省投资控股集团有限公司、成都文化旅游发展集团有限责任公司、无锡市太湖新城发展集团有限公司、河南省收费还贷高速公路管理有限公司和南昌市政公用投资控股有限责任公司（详见表1）。

　　三、城投债发行成本分析：发行成本有所下降贵州发行成本依旧较高

　　10月，城投债发行成本依旧在高位运行。若不考虑不同评级下的城投债发行利率的差异，从平均发行利率来看，10月城投债平均发行利率为5.65%，比上个月发行成本5.95%下降了30bp，依然远高于2016年平均发行成本4.53%。若区分发行人不同的主体级别，10月以来各级别发行成本有所下降， AA-、AA、AA+和AAA级别的城投债发行利率分别为6.38%、6.11%、5.39%和4.72%，较上个月分别下降47bp、25bp、28bp和31bp。

　　分券种来看，公司债和发行成本居高不下，10月公司债平均票面利率分别为6.30%，较上个月上涨18bp，中期票据、企业债和短期融资券的平均票面利率均有不同程度的下降，10月平均票面利率分别为5.64%、6.43%和4.98%。

　　从个券来看，10月公开发行债券中，AA主体级别票面利率较高的地区集中在贵州、四川以及江苏的县级市和少部分地级市。AA主体级别平台公司发行城投债票面利率最高的是遵义市播州区城市建设投资经营有限公司发行的7年期企业债，票面利率高达7.85%，其次为成都市新津县工业投资经营有限责任公司发行的7年期企业债，票面利率为7.3%，此外，镇江国有投资控股集团有限公司发行的3年期中期票据票面利率也较高，为7.07%。AA+主体级别票面利率较高的地区集中在江苏的县级市，为镇江国有投资控股集团有限公司发行的两只短期融资券，票面利率分别为6.5%和6.38%。

　　不同地区的城投债的发行成本有明显差异，从平均发行成本来看，10月贵州、内蒙古和湖南城投债平均发行利率最高，分别为7.85%、6.55%和6.25%，广东、北京和上海的城投债发行成本较低，分别为4.68%、4.66%和4.35%。若区分发行人的主体情况，以AA+平台公司为例，甘肃、重庆和河南城投债平均发行票面利率最高，分别为6.17%、6.00%和6.00%。

　　四、10月城投债发行总结

　　总体来看，10月以来城投债发行呈现如下特征：

　　第一、发行规模大幅下降，尤其是中低评级主体的城投债发行规模下降更加明显，凸显当前监管环境对县级平台公司以及中低评级主体平台公司的影响较大；

　　第二、在相对艰巨的发行环境下，平台公司倾向于发行短期限城投债，从数据可以看出10月的平均发行期限已经缩短至今年上半年最短时期；

　　第三、传统发债大省江苏、四川和湖南的发行规模依旧保持前列，一般情况下，前五位发债大省的发行规模可以达到全国发行量的一半左右；但10月依然呈现不同的特点，发债大省江苏的发行主体明显上移，江苏县级平台公司的发行占比下降最明显；从地区来看，各省发行基本集中在当地区域经济较为发达的地区，呈现明显的不均衡性。

　　第四、贵州、内蒙古和湖南这些区域经济和财政实力较弱，同时债务率较高的地区的城投债发行成本最高，短期内这种高成本现状难以改变。上述区域也是受今年以来的监管政策较为严重的地区，也是平台公司负面热点事件频发的地区（如湖南宁乡退平台、贵州撤函、内蒙古违规融资受财政部批评），而同时这些地区的经济建设处于后发赶超阶段，高速公路、轨道交通、市政道路、城市基础设施建设等准公益性和纯公益性领域处于建设的高峰期，地区财政压力较大、后续融资困难的情况尤为突出，因此高成本下的融资更加加剧了上述区域未来的偿债风险，未来尤其需要关注上述地区的后续融资和偿债风险问题。（本文由小编黄小元为您编辑整理）